times

De Discounted Cash Flow Methode

18-08-2017
De discounted cash flow methode, vaak afgekort tot DCF, is een methode om bedrijven te waarderen en wordt na de EBITDA multiple methode het meest toegepast. Vaak worden zij naast elkaar gebruikt om zo tot een meer nauwkeurige schatting van de waarde van het bedrijf te komen.
Wanneer het bedrijf waarin geïnvesteerd gaat worden een start-up is of nog geen winst maakt kan je de EBITDA multiple methode met verwachte EBITDA gebruiken. Echter, de discounted cash flow methode zal voor deze bedrijven waarschijnlijk een meer aannemelijke waardering weergeven.

De methode

De discounted cash flow methode is enkel gebaseerd op prognoses van toekomstige omzet, winst en kasstromen. Veel investeerders focussen zich echter op kasstromen. Aangezien ze cash gaan betalen voor de investering of de overname zijn kasstromen als enige van belang.

De investeerder en ondernemer moeten het allereerst eens worden over de prognoses. De investeerder zal deze prognoses vervolgens verdisconteren tot een huidige waarde (present value) met behulp van een discount rate. Een discount rate bepalen is een belangrijke stap in dit proces. Als de prognoses veel risico’s met zich mee brengen zal de investeerder een hogere discount rate gebruiken. De discount rate is tevens een afspiegeling van de opportunity costs van het kapitaal dat de investeerder zal investeren. Met andere woorden; hoeveel rendement de investeerder kan verwachten als hij zijn kapitaal ergens anders investeert.

We gaan een rekenvoorbeeld van de discounted cash flow methode uitwerken. Het zal opvallen dat deze methode is gebaseerd op aannames. Deze aannames hebben een significante invloed op de uiteindelijke waardering van het bedrijf. Verander de aannames over verwachte groeipercentages of marges en de waardering van het bedrijf zal volledig anders zijn. Het kan daarom lastig zijn voor de ondernemer en investeerder om het eens te worden over deze aannames, vaak zal de investeerder ‘intern' zijn eigen DCF toepassen om te bepalen of onderhandelingsprijs redelijk is.



Aannames

  • We gaan met vijf jaren rekenen om het model beknopt te houden. Dit wil natuurlijk niet betekenen dat het bedrijf na 5 jaar stopt. Daarom rekenen we in kolom Jaar 6/EW (eindwaarde) met perpetuele waarden.
  • De discount rate van 10% zullen we gebruiken om de jaarlijkse kasstromen te verdisconteren naar een huidige waarde (present value).
  • We laten de omzet met een jaarlijks groeipercentage van 4% groeien.
  • Het eeuwigdurende groeipercentage van 2% rekenen we vanaf jaar 6 en gaat – bij wijze van spreken – door tot in het oneindige.
  • We rekenen met een belastingtarief van 30%.
  • Het percentage verandering in werkkapitaal is het vereiste aanvullende bedrag dat in werkkapitaal geïnvesteerd dient te worden voor elke euro aan extra omzet. Voor dit model houden we 25% aan.
  • De verwachte afschrijvingen op activa schatten we op een bedrag van €8m per jaar.
  • Investeringen betreft het bedrag dat aangehouden wordt om extra investeringen te doen in niet-verbruikbare onderdelen of systemen, zoals ICT-vernieuwingen. Dit kan handmatig aangepast worden, we houden nu €9m aan.



Analyse

  • De omzet start op €208m in jaar 1 en groeit met 4% per jaar (en 2% eeuwigdurend) tot een eindwaarde van €248m.
  • De omzet minus de inkoopwaarde van de omzet (60%) en operationele kosten (25%) is de EBIT-marge en komt uit op 15%.
  • De EBIT minus belastingen geeft ons de netto operationele winst na belastingen.
  • De netto operationele winst na belastingen plus afschrijvingen en minus de verandering in werkkapitaal geeft ons de operationele cash flow na belastingen. Deze verandering in werkkapitaal is 25% van de groei in omzet van Jaar 1 naar Jaar 2, Jaar 2 naar Jaar 3, enzovoorts.
  • Operationele cash flow na belastingen minus extra kapitaaluitgaven geeft ons de jaarlijkse vrije kasstromen. Dit is de kasstroom die we gaan gebruiken.
  • Om de eindwaarde (EW) te berekenen nemen we de vrije kasstroom jaar 6 van €24m en delen deze door de discount rate van 10% minus de eeuwigdurende groeivoet van 2%. We delen €24m door 8% en komen op een eindwaarde van €301m.
  • De huidige waarde van de kasstromen wordt berekend door de vrije kasstromen te verdisconteren naar Jaar 0 tegen de discount rate van 10%. Let op het aantal jaren; jaar 1 is 19/(1,10^1) en jaar 5 is 24/(1,10^5).
  • De huidige waarden van de kasstromen lopen van €17m in Jaar 1 tot €170m in Jaar 6.
  • Als we deze bij elkaar optellen komen we op een bedrijfswaarde van €247m.

Mocht je als investeerder overwegen om dit bedrijf te kopen en je hebt vertrouwen in je aannames en de analyse, dan ben je bereid om dit bedrijf te kopen voor een prijs lager dan €264m. Wanneer de ondernemer (verkoper) een prijs verlangt van €220m zal het een ‘buy’ zijn volgens de discounted cash flow methode. Wil de ondernemer €330m voor het bedrijf? Dan wordt het heel stevig onderhandelen, of op zoek gaan naar een nieuwe deal.

Gerelateerde artikelen